资产证券化常见认识误区

发布日期:2018-10-06 16:37 点击次数:

  资产证券化是一种系统性工程,美国的证券化市场发展经过数百年,已经形成了成熟的架构。国内目前不存在这样的系统性架构,而实务操作人员通常也不会涉及系统性架构的业务操作或者思考。因此国内把资产证券化和结构性融资混为一谈,没有真正理解证券以及证券化的本质。本课程将资产证券化产品放在一个更加宏大的金融体系进行讨论,比较证券化与其他金融业务如银行贷款、债券发行之间的异同,真正理解资产证券化。

  课程以一个典型案例的分析讲解入手,详细深入的讨论了资产证券化的基本概念。美国成熟市场“不言自明”的事物,是讨论资产证券化时隐含的假设。但是国内当前不具备同样的条件,如果不认真分析观点背后的前提来讨论国内实践,会导致产生很多认识的误区。

  当前国内众多由于操作不当引起的ABS信用事件,导致相关中介机构与业务人员受到处罚。这与国内对于资产证券化的片面和错误理解存在重要关系,需要引起高度重视!课程针对国内当前对于资产证券化普遍存在的重大认知误区,进行了深入讨论与辨析。

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  国外的金融市场基于“市场有效假设(EMH)”,基于的背后假设是市场充分竞争,套利活跃导致无套利机会。国内的金融市场并不符合市场有效假设。这使得很多EMH之上的金融理论或是推论,在国内并不成立。

  课程还涉及投资银行的两面下注、交易型经纪、风险管理、头寸管理、产品构建等现代金融业务,让学员对于资产证券化等现代金融形成感性和正确的认识。

  本节课程是将作者研究创作的《制度套利》一书的观点应用于解释金融市场的现像。“制度套利”一词在作者的《资产证券化与结构化金融》一书中首度提出。《制度套利》一书结合制度经济学、博弈论、国学、阴谋论、中国历史与当下现实,进行讨论。由于各种原因,不便出版。通过本课程简单介绍。

  我们利用金融工程的抽像方法,从现金流的角度进行分析,认为当前国内收益权的证券化产品,本质是原始权益人发行的信用债券。这是因为收费收益权无法通过真实出实现破产隔离,当前的证券化实务也没有采取项目融资的手段去实现破产隔离。当前出现多个收费权类ABS因为原始权益人违约而违约,反应了基础资产的本质特性与交易结构设计的缺陷,值得引起重视。

  课程结合现代金融体系的发展与投资银行的商业模式演化,从“资金生意”的角度来讨论资产证券化。内容融入作者研究创新的《新货币论》与《制度套利》的观点,帮助读者树立现代金融理念与商业竞争意识。

  本节课程详细分析了保尔森在美国次贷危机中,利用资产证券化技术,创造CDO构建大量做空次贷产品的头寸,并最终获得上百亿美元利润的案例。通过案例介绍美国现代金融体系的业务操作,为学员树立现代金融理念。本节课程通过介绍资产证券化在风险管理、投机方面的应用,试图改变国内对于资产证券化就是产品发行融资的认识局限。

  然后介绍了保尔森等人看空房地产后,通过做空次贷来做空房地产的具体操作。保尔森是购买CDS。课程详细分析了CDS的优点。保尔森通过主动构造合成型CDO产品来建立巨额头寸。这种操作与选择大型投资银行做交易对手相对比,能够更加理解证券化业务的标准化操作与大规模生产的特点。合成型CDO产品应用金融工程技术,使得投资银行可以凭空创造金融资产,从此金融业务从传统的手工作坊进入现代化的制造工厂。资产证券化另一个特点是风险管理,选择和CDO作交易对手,保尔森降低了交易对手风险,比如和破产的雷曼交易的风险。

  课程先是介绍次贷危机的产生过程与原因。资产证券化不是国内错误理解的那样,引起了次贷危机。次贷危机的本质是房地产泡沫破灭。次贷产品是固定收益产品投资者无法直接投资房地产的另类选择,本质是对于房价泡沫的投机。没有资产证券化的发展,房地产泡沫破灭同样带来商业银行体系的不良及信用急剧收缩,正如日本的例子。课程介绍了美国MBS中的典型的次贷产品。

  本节课程没有制作PPT,采取一种较为轻松的谈话形式,是对“资产证券化与现代金融系统课程”的一个全局性的介绍。内容包括资产证券化的含义,发展的现状,资产证券化与银行业务发展的此消彼涨的关系,以及巴塞尔协议对于资产证券化发展有影响,等等。

  宋光辉,当金特约讲师、幸运飞艇代理:十二星座11月21日运博人金融总经理。曾在海通证券、华泰联合、中金公司从事投行与研究工作,曾任平安证券资管部执行副总,主要从事债券发行、资产证券化与结构化融资等金融实务工作,具有丰富的理论与实务操作经验。著有《资产证券化与结构化金融》、《财富第三波》、《新货币论》等书,联合机械工业出版社组织翻译“结构化金融与证券化系列丛书”(10本)和“PPP与项目融资系列从书”(3本),丛书专业读者近10万人。先后举办多场资产证券化、房地产金融、PPP项目融资等线下金融培训。

  本节课程全面介绍了资产证券化的相关法律法规与市场惯例。结合作者实务操作经验,通过一个典型的国内案例,对于资产证券化的全流程进行了详细分解。

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  从承做角度,交易所制定了详细的标准,投资银行的承做工作变成事务性的实施工作,业务性质更接近于工程管理而不是金融产品设计与制造。由于相关法规的不完善,加之国内对于资产证券化的理解误区,当前国内的资产证券化操作中存在很多问题。尤其是对于收益收费权类ABS、购房尾款ABS、租赁款ABS等基础资产存在瑕疵的产品,【趣闻】十二星座智商大pk!谁排名相关中介开展业务时过多将风险控制过多放在高信用主体的担保之上,在产品细节设计、尽职调查、信息披露、信用评级等都存在操作不当。这些已经在资本市场造成诸多信用事件。这些和国内没有深刻理解资产证券化的基础资产、破产隔离等基本概念不无关系。

  在本期课程中,我们将介绍具有中国特色的资产证券化业务和相关操作案例,也就是基于某类资产的收益权或是收费权的证券化。我们今天选取两个比较有名的案例来进行分析。

  合成商业银行模式,投资银行以自资产负债表,通过证券回购放大杠杆持有大量资产证券化产品头寸,赚取短期回购与长期证券的流动性利差以及无风险产品与风险产品的信用利差。能够通过证券回购,获得低成本的资金,是证券化的核心职能。投资银行采取这种商业模式,是利用金融工程模拟商业银行的商业模式,这是投资银行能够与商业银行竞争的关键。当前国内没有这类商业模式,这是资产证券化以及直接金融市场难以发展做大的原因。

  中国当前的经济金融的发展阶段和形势,都接近于美国上世纪70年代。另外中国拥有后发优势,可以通过引进借鉴形成快速发展。这使得国内当前三类商业模式共存。了解这段历史对于我们掌握中国的机遇和背后的驱动因素很有帮助。当前国内对于证券化产品的认识,大都来自于美国上世纪90年代的成熟市场,造成了很多误区。

  本节课程没有制作PPT,采取一种较为轻松的谈话形式,对于资产证券化的基本概念与发展历史作了系统性的介绍,并在此基础上对资产证券化的发展进行展望。

  我们发现,商业银行同时在从事这几种套利活动,因此商业银行的商业模式是最为有效商业模式。然而商业银行的商业模式,需要特许经营以及相应的资本限制。投资银行通过资证券化,实际上是在利用金融工程技术合成商业银行。从这个角度理解资产证券化,本质上就是不需要商业银行牌照的商业银行业务。资产证券化不是进行证券发行承销,而是获得虚拟银行牌照。